中金证券近日发布研报，对蔚来-SW（股票代码：09866）的表现和未来前景进行了详细分析，并维持了其跑赢行业评级，提出了港股和美股的目标价分别为62港元和8美元，均对应2026年的1.0倍估值,以下是研报的主要内容和观点：
业绩符合市场预期，改革成效持续兑现
- 3Q25业绩表现：蔚来-SW在3季度实现营收217.9亿元，交付87,071辆车，整体业绩符合市场和中金证券的预期。
- 毛利率提升：综合毛利率环比增长4.4个百分点，达到14.7%，创下自1Q23以来季度最好水平，主要得益于降本措施和L90占比提升，汽车毛利率也环比增长4.4个百分点，达14.7%。
- 费用控制改善：研发和销售费用分别为23.9亿元和41.9亿元，研发费用环比下降约6亿元，销管费用环比增长主要受新车型周期影响，整体费用率环比下降6.5个百分点，至30.2%。
强劲产品周期，4Q销量有望再创新高
- 产品布局优化：蔚来-SW已启动内部CBU（Cell Business Unit）改革，三个品牌定位清晰，布局日趋完善，2026年计划推出ES9/ES7/L80三款SUV车型，继续发力纯电大车市场，同时加速全球化布局。
- 销量前景乐观：4Q交付量预计达到12-12.5万辆，保持高水平，当前5566个车型有望通过100度电标配调整,进一步支持销量回升。
现金流转正，安全垫持续提升
- 财务表现：3Q经营性现金流和自由现金流均实现转正，表明公司运营效率提升。
- 融资计划：公司于9月17日完成11.6亿美元公开增发新股融资，筹集资金将用于智能电动汽车核心技术研发、新一代技术平台和车型开发、充换电基础设施扩展等领域,进一步增强资金实力。
行业前景及风险提示
- 市场竞争加剧：随着竞争加剧，需求可能不及预期，需关注公司在市场份额和客户体验方面的表现。
- 费用控制与合作风险：需密切关注费用控制和换电合作项目的进展情况。
中金证券认为，蔚来-SW在产品周期、内部改革和财务表现方面均表现亮眼，维持其跑赢行业评级，港股和美股的目标价分别为62港元和8美元，均对应2026年1.0倍估值，公司有望在强劲的产品周期和持续的改革推进下，进一步发挥竞争优势,实现更好的发展。
